（报告出品方/作者：湘财证券，张智珑）

1 2022 年回顾：业绩整体承压，龙头优势凸显

1.1 行情复盘：券商板块深度调整，个股行情未现

2022 年初以来，受俄乌冲突、疫情反复、房地产风险暴露、美联储大幅 加息等多重因素影响，我国权益市场大幅下跌。证券行业与股市表现密切正 相关，券商板块遭遇业绩和估值双杀。截至 2022 年 12 月 16 日，申万券商指 数较年初下跌 25%，跑输沪深 300 指数 5pct，跑输万得全 A 指数 9pct。从近 十年的涨跌幅来看，券商指数 2022 年跌幅仅次于 2015 年和 2018 年，而且也 是自 2019 年以来经历的首次深度调整。 从估值来看，PB 从年初的 1.75x 下降至 1.2x，处于近十年的 5%分位数， 而且 11 月反弹之前 PB 最低触及 1.1x，接近 2018 年的低点，充分反应了市场 的悲观预期。

从个股表现来看，由于整体市场低迷，叠加证券行业缺乏较为清晰的投 资主线，因此券商股普遍下跌，未出现类似 2021 年以财富管理为主线的结构 性行情。截至 2022 年 12 月 16 日，仅光大证券（+6%）和华林证券（+3%） 实现正收益，而去年表现较好的长城证券（-33%）、广发证券（-34%）、财达 证券（-32%）、红塔证券（-32%）、东方证券（-36%）、东方财富（-36%）、 兴业证券（-36%）跌幅均超过 30%。估值方面，即便 11 月以来板块迎来反 弹，大部分券商 PB 估值仍处于近十年的 10%分位数以下。

1.2 业绩回顾：投行业务正增长，自营投资成拖累

市场交投活跃度降低，投资者风险偏好下降。2022 年 1-11 月两市日均 股基成交额 10353 亿元（同比-8.3%），其中上半年成交额增长 7.6%，展现 出一定韧性。但 7 月以来市场再次探底，成交额同比大幅下滑，7-11 月日均 股基成交额同比降幅分别为 18%、15%、43%、20%、37%。市场震荡同时 导致投资者风险偏好显著降低，2022年11月末融资融券余额为15643亿元， 较 2021 年末下降 15%。

市场低迷导致基金缺乏赚钱效应，新发基金明显遇冷。2022 年 1-11 月 新成立基金份额同比下降50%，其中股票型、混合型发行份额同比下降 60%、 83%，然而收益更为稳健的债券型基金受到追捧，发行份额同比增加 49%。

注册制红利持续释放，IPO 规模实现较快增长。2022 年 1-11 月，共有 368 家公司进行 IPO（去年同期为 479 家），募资规模共计 5424 亿元（同比 +18.8%）。今年 IPO 项目规模较大，平均单笔 IPO 规模达 14.74 亿元（同比 +55%），其中募资规模达 100 亿及以上的项目共 5 个（包括中国移动、中国 海油、联影医疗、海光信息、晶科能源），而 2021 年仅有 3 家公司 IPO 规模 在百亿以上。 相比之下，二级市场表现不佳，再融资需求与认购意愿下降。今年 1-11 月再融资规模（增发、配股、优先股、可转债、可交换债）同比下降 13%， 其中增发规模同比降幅最大（-22%），但配股规模同比+98%。进行配股的公 司主要以券商为主，补充资本金需求较强，今年中信证券（224 亿）、东方证 券（127 亿）、兴业证券（101 亿）三家券商配股规模均超百亿，占总配股规 模 73%，而 21 年配股家数相对较少、规模小。

市场下跌对经纪和自营业务影响显著，仅投行业务实现正增长。2022 年 前三季度，41 家上市券商实现营业收入 3710.4 亿元（同比-21%），实现归母 净利润 1021.2 亿元（同比-31%）。分业务看，经纪、投行、资管、自营、信 用业务收入分别同比-16%、+5%、-4%、-52%、-6%，经纪和自营投资是主要 拖累项。 从收入占比看，经纪、投行、资管、自营、信用业务占调整后营收比重 分别为 29%、14%、11%、20%、15%，较 2021 年末变化分别为+2.6pct、+2.5pct、 +1.7pct、-11.8pct、+3.1pct。虽然自营投资收入同比腰斩，但仍然是券商的重 要收入来源。

从单季度看，22Q3 权益市场下跌中自营业务抗周期能力增强，对业绩的 拖累降低。从单季度看，2022Q3 营业收入和归母净利润分别环比下降 18%、 36%。分业务看，经纪、投行、资管、自营、信用业务收入环比分别为+4%、 +42%、+8%、-71%、+8%。虽然自营投资收入在三季度市场再次调整的影响 下大幅下降，但表现仍然优于 Q1，主要因风险偏好降低、金融投资规模增速 放缓。此外，其他各项业务收入环比回升，我们预计券商业绩将逐步修复。 从占比看，2022Q3 经纪、投行、资管、自营、信用业务占调整后营收比 重分别为 30%、17%、12%、14%、16%，由于自营投资收入占比环比下降， 投行业务成为 Q3 的第二大收入来源。

ROE 下降，扩表节奏放缓，杠杆率走低。由于净利润大幅下降，2022 前三季度上市券商年化 ROE 仅有 6.2%，较 2021 年的 9.5%下降 3.3pct，但 仍然高于 2018 年的低点。从杠杆率看，今年以来杠杆率缓慢下行，这也是 2017 年行业进入新一轮扩表周期以来的首次下降，三季度杠杆率为 3.92 倍， 较 2021 年末下降 0.1。具体来看，2022Q3 上市券商资产和负债规模分别环 比下滑 1.6%和 3%，尤其融资类业务（融资融券、股票质押）资产规模环比 连续下降，而且占总资产比重最大的金融投资规模 22Q3 环比增速显著放缓。 两项业务杠杆率降低，导致整体杠杆率下行。

1.3 竞争格局：头部券商韧性凸显，马太效应加剧

券商业绩与资本市场景气度高度正相关，业绩波动性较大，但头部券商 具备资本实力、规模效应、业务多元化等优势，在市场低迷期业绩更具稳定 性，推动行业集中度进一步提升。 头部券商的优势可体现为较低的管理费用率，市场下行时期优势更加凸 显，从而拥有更高的净利润率和 ROE。2022Q3 归母净利润规模排名前 5 和 前 10 的券商平均管理费率为 38%和 44%，而排名后 5 和后 10 家券商管理费 率平均高达 84%和 73%。所以前 5 家券商的平均年化 ROE 可以高达 8.5%， 不仅与尾部 5 家券商的 0.4%拉开较大差距，也遥遥领先行业平均的 4.8%。

反映到集中度上，2022Q3 上市券商归母净利润 CR5、CR10 分别为 45%、 73%，较 2021 年提升 7pct、5pct。从头部 10 家券商的格局来看，除海通证 券、广发证券、国信证券外，其余券商 2022Q3 净利润集中度较 2021 年均有 不同程度提升，中信证券提升幅度最大（+4pct）。

头部券商自营投资优势凸显，投行业务集中度稳定提升。分业务来看， 2022Q3 业务收入规模 CR5 最高的三项业务是资管（63%）、自营（58%）、 投行（52%），集中度最低的是经纪业务（34%）。其中较 2021 年提升最大的 是自营（+15pct）、投行（+3pct），资管业务集中度小幅下滑。

自营投资表现与市场波动相关性强，而头部券商优势体现在较早发力非 方向性投资，投资策略丰富，盈利稳定性更高。此外，在场外衍生品业务方 面，由于场外期权一级交易商以头部券商为主，其个股期权业务相较于以中 小券商居多的二级交易商有显著优势，尤其是前三季度市场剧烈波动，个股 风险对冲需求增加，这块业务能够贡献较稳定的收入。头部券商前三季度自 营投资收入同比降幅低于行业平均，但一级交易商之间的自营投资表现也出 现分化。相比之下，中小券商自营收入同比下滑较大，部分券商出现亏损。

投行业务向头部集中，龙头优势明显。2022Q3 上市券商投行业务 CR5、 CR10 相较于注册制试点前的 2018 年分别提升 7.1pct、9.6pct，尤其在 2020 年之后显著提高，向头部集中的趋势愈加明显。投行业务收入排名前 10 的上 市券商中，只有海通证券、东方证券、国信证券的市场份额较 2018 年出现下 降，其余券商均上升，尤其是前 3 家券商的市场份额均达到 10%以上。

资管业务集中度高，公募基金子公司贡献增量。前三季度资管收入 CR5、 CR10 分别达到 63%、78%，而且头部两家券商就占据了 44%的市场份额。 资管业务集中度高主要是因券商并表公募基金公司贡献的增量，尤其是旗下 拥有头部公募的券商，自 2020 年公募基金规模快速扩容以来，市场份额提升 也较快。

经纪业务竞争激烈，财富管理转型趋势不改。2022Q3 上市券商经纪业 务 CR5 仅有 34%，但拆分来看可以发现主要是由于占比最大的代理买卖证券 业务集中度较低，竞争依然激烈。特别是佣金率竞争尚未结束，2022Q3 净佣 金率继续下滑，但降幅逐渐收敛。随着券商加快财富管理转型，具备客户资 源和投顾能力的券商在代销金融产品业务也更具优势，2022 上半年 CR5、 CR10 分别达 41%、70%，竞争格局要优于其他两项业务。

2 2023 年展望：两大业务迎新机，配置券商正当时

2.1 全面注册制渐行渐近，投行业务充分受益

2013 年 11 月党的十八届三中全会提出“推进股票发行注册制改革”以 来，从 2018 年 11 月设立科创板并试点注册制、2019 年 12 月审议通过的新 《证券法》明确全面推行注册制、2020 年 4 月创业板注册制改革，再到 2021 年9月设立北交所并实行注册制，证券行业服务实体经济的功能不断被强化， 全面注册制改革已经进入深水区。 实际上，在 2021 年 12 月的中央经济工作会议以及 2022 年 3 月的政府 工作报告中均指出“全面实行股票发行注册制”。尽管年内全面注册制尚未正 式落地，但证监会主席易会满在 8 月的文章中提到要以“绣花”功夫做好相 关准备工作，11 月金融街论坛又强调“深入推进股票发行注册制改革”。此外， 党的二十大报告中明确提出“健全资本市场功能，提高直接融资比重”，实行 注册制恰是健全资本市场功能的重要任务。因此，我们预计全面注册制落地 已经渐行渐近，资本市场也将持续扩容，投行业务将充分受益。

2.1.1 注册制改革推动资本市场持续扩容，投行业务迎增量

注册制推行后，IPO 审核流程更加市场化，发行上市时间大幅缩短，未 来将保持科学常态化的发行节奏，推动资本市场持续扩容。从市值来看，截 至 2022 年 12 月 15 日，科创板和创业板占 A 股市值比重分别为 7.4%、14.4%， 较 2019 年的 1.7%、12.4%显著提升，为市场贡献增量。

IPO 规模显著增加，投行业务实现较快增长。2019 年科创板试点注册制 以来，IPO 规模和家数显著增长。其中，科创板 IPO 规模占比从 2019 年的 33%提升至 2022 年的 43%，IPO 数量占比达 29%；创业板 IPO 规模占比从 2019 年的 12%提升至 2022 年的 31%，IPO 数量占比达 36%。 证券行业投行业务收入也随之快速增长，2022 前三季度投行业务收入达 492亿元，占收入比重为16%，2019-2022Q3投行收入同比增速分别达+30%、 +39%、+4%、+6%。

科创板跟投贡献投资收益，但也对保荐机构的项目筛选能力、定价能力 提出更高要求。由于科创板强制要求保荐机构的相关子公司参与战略配售进 行跟投，跟投比例在发行数量的 2%-5%，但获配股份通常有 24 个月限售期， 这意味着券商一方面可以享受跟投带来的浮盈，另一方面也对券商的定价能 力要求更高，若定价过高将有亏损风险。 2019-2021 年券商参与科创板跟投获得了较为可观的投资收益，期间浮 盈分别为 26.1 亿、123.2 亿、122.8 亿。但 2022 年新股定价偏高，平均发行 市盈率显著提高，叠加整体市场环境低迷，首日破发股票增加，从而导致券 商跟投首次出现浮亏。

从上市券商跟投来看，IPO 项目较多的头部券商在 19-21 年间获得了可 观的跟投收益，但 22 年基本都承受了浮亏。另一方面，跟投对券商资本实力 的要求也比较高，19-22 年中金、中信、建投的科创板 IPO 累计跟投金额分 别达到 51 亿、43 亿、34 亿。

2.1.2 项目储备积极，人员投入加大，头部券商优势凸显

2022 年初至今，中信证券、中信建投、中金公司、海通证券和华泰证券 5 家券商的 IPO 规模市占率共计 59%，IPO 数量也占据了 40%的份额，龙头 优势明显。不过，市占率靠前的券商中也出现了中小券商的身影，其 22Q3 投行收入占比较高，增速较快。此外，可以看到头部券商 IPO 项目储备充足， 大幅领先于同行，IPO 常态化将为投行业务收入增长带来更大确定性。

注册制背景下保荐人数量持续增长，头部券商夯实竞争优势。注册制试 点以来，证券行业保荐代表人数量从2019年的3806人增长至2022年的7790 人，占从业人员比重从 1.12%提升至 2.19%。头部券商保荐人数量也迅速扩 张，领先于行业增幅。

2.2 财富管理转型深化，个人养老金蕴育新机

2.2.1 基金代销有望改善，公募业务贡献稳定

投资者风险偏好下降导致偏股型基金销售遇冷，代销金融产品业务承压。 目前国内证券行业仍处于财富管理转型的初期，买方基金投顾业务仍在稳步 推进过程中，代销金融产品依然是业务转型的主要抓手，2021 年证券行业代 销收入占经纪业务比重已经提升至 14%。2022 年权益市场大幅下跌，投资者 风险偏好较 20-21 年显著下降。截至 12 月 16 日，偏股型基金新发份额同比 下降 80%，债券型新发份额同比增长 28%。上市券商 22H1 代销业务收入同 比下降 25%，占经纪业务比重较 21 年末下降 2pct 至 10%。我们认为，随着 市场企稳回升，投资者风险偏好也将提升，基金代销有望持续改善。

基金销售保有规模下降，但券商渠道份额继续提升。22Q3 市场下行，公 募基金净值回落，三季度末 TOP100 销售机构非货币基金保有规模为 8.36 万 亿（环比-3.7%），股票+混合型基金保有规模为 5.7 万亿（环比-10%），股混 基金保有规模占非货基比重为 68%（环比-4.7pct）。从渠道看，银行、券商、 第三方机构股混基金销售保有规模分别为 3.1 万亿（环比-11.7%）、1.2 万亿 （环比-5.8%）、1.4 万亿（环比-9.7%），市场份额分别为 53.8%（环比-1pct）、 20.5%（环比+0.9pct）、25.1%（环比+0.1pct），券商份额仍在提升。其中一 方面原因是统计口径变化，ETF 采用季末时点值统计，二级市场买入的也计 算在内，因此 ETF 实力较强的券商规模及排名大幅提升。另一方面，基金投 顾业务稳步发展也一定程度上驱动券商保有规模提升。

公募基金对券商利润贡献增加，多家券商深入布局，加快财富管理转型。 尽管 2022 年新发基金遇冷导致券商代销业务下滑，但公募基金规模保持稳定 增长，券商参控股的公募基金及具备公募牌照的资管子公司为其贡献了稳定 利润。2022H1 东方证券、长城证券、第一创业旗下公募及资管子公司贡献利 润占比分别达 134%、92%、51%，较 2021 年提升 85pct、49pct、9pct。

券商主要通过参控股公募基金公司、有公募牌照的资管子公司或券商主 体直接申请公募牌照 3 种主要方式布局公募基金业务。2022 年 5 月发布的《公 开募集证券投资基金管理人监督管理办法》放宽“一参一控”要求至“一参 一控一牌”，即同一证券公司在已控股和参股一家基金公司的情况下，允许同 一集团下证券资管子公司、保险资管公司、银行理财子公司等专业资管机构 申请公募牌照，从而加快券商布局公募业务。 目前共有 14 家券商或券商资管子公司获得公募基金牌照，2022 年内已 有国金证券、万联证券、申万宏源获批设立资管子公司，另外还有中金公司、 中信证券、中信建投等券商在申请设立资管子公司，为拓展公募基金业务做 好准备。

2.2.2 个人养老金有望带来增量资金，投顾业务迎新机

人社部于 2022 月 11 月宣布个人养老金制度启动实施，并正式公布了首 批 36 个试点城市，证监会在 11 月也公布了首批个人养老金基金销售机构和 基金产品名录。我们认为个人养老金一方面将为资本市场带来长期增量资金， 另一方面将驱动券商财富管理业务加快发展，尤其是产品端具备先发优势的 头部公募基金可以继续拓宽产品种类，同时个人养老金投资将催生投顾服务 需求，头部券商作为养老基金代销机构可以提早布局投顾业务。 参考美国养老金发展经验，第二和第三支柱养老金主要投向共同基金， 进而推动股市繁荣发展，权益类资产备受青睐。根据 ICI 数据，2021 年末美 国养老金资产规模达到 39.3 万亿美元，第二支柱和第三支柱养老金资产规模 占比分别达 58%和 35%，共同驱动养老金资产持续增长。养老金入市主要投 向了共同基金，而且主要为权益类基金。2021 年末，12.6 万亿美元的共同基 金为 DC 计划（第二支柱）和 IRAs（第三支柱）所持有，占养老金总资产、 共同基金总规模的比重分别为 32%、47%。同时，DC 计划和 IRAs 持有的非 货币基金占共同基金总规模的 54%。养老金通过共同基金入市，为美国股市 提供了持续不断的长线资金，推动股市繁荣发展，两者形成良性循环。

美国 IRA 资产配置从存款转向权益类资产。IRA 早期主要投资于银行存 款，1980 年占比高达 83%。随着大通胀结束，1986 年完成利率市场化，美国 经济增长进入“大缓和”时期，股市迎来长期繁荣。1990 年代后 IRA 投资共 同基金和其他资产（通过经纪账户持有的股票、债券、ETF 等）的比例持续 提升，2000 年共同基金占比为 48%，此后总体保持平稳。 IRA 配置的共同基金中权益类基金占比超过 50%。2021 年末 IRA 持有 共同基金规模 6.2 万亿（占比 45%），其中股票类基金占比 58%；其他资产（通 过经纪账户持有的股票、债券、ETF 等资产）占比 47%。股票、债券、ETF 等资产占比高于第二支柱的 401(k)，也体现了 IRA 投资范围更广泛的特征。 此外，根据 ICI 调研，2021 年拥有传统 IRA 或罗斯 IRA 的居民家庭中持有共 同基金和个股的比例分别高达 75%、47%，并且有 53%的家庭持有权益类共 同基金。

预计短期内个人养老金规模扩张有限，但长期增长空间可期，5 年后规 模有望达到万亿级别。目前个人养老金人均年缴费额度为 1.2 万元，采用 EET 税收模式，即缴费及投资阶段免税，提取时按 3%征税。考虑到我国居民收入 差异较大，对于真正有缴纳个人养老金能力和需求的高收入群体来说缴费额度偏低；对于低收入人群而言，由于个税起征点提升至 5000 元，叠加个税专 项附加扣除和五险一金的税前扣除，实际个税负担已经很低甚至为零，抵税 效应不明显。因此，我们认为短期内个人养老金仍处于探索阶段，规模扩张 不会太快，但随着缴费额度提升、税优政策完善以及居民养老储蓄意识提高， 个人养老金规模将实现较快增长。 参考美国 IRA 发展经验，IRA 缴费主要由税收优惠驱动，所以我们从纳 税人的角度对个人养老金及公募基金规模进行测算。主要假设如下：（1）2018 年财政部副部长程丽华表示个税缴纳人数占城镇就业人员比例为 15%，假设 到 2030 年该比例不变，城镇就业人员增速为 1.5%；（2）个人养老金实际参 与人数占缴纳个税人数的比例将随着试点推广而提升，5年后参与率达到50%， 之后保持在 60%；（3）人均年缴费上限每年跟随通胀调整，实际人均年缴费 金额为额度上限的 80%-90%。（4）个人养老金持有公募基金规模占比从 2023 年的 10%逐步增长至 2030 年的 35%，该比例低于美国 IRA 中共同基金的占 比 45%，主要因目前我国居民金融资产配置中仍以存款为主，风险偏好较低。 基于以上假设，测算得到 2027 年个人养老金规模预计将突破 1 万亿， 2030 年达到 2.8 万亿；其中 2027 年公募基金规模将达到 2639 亿元，2030 年接近万亿元。

头部基金销售机构及公募基金最先受益。根据《个人养老金投资公开募 集证券投资基金业务管理暂行规定》，基金产品应为“最近 4 个季度末规模不 低于 5000 万元或者上一季度末规模不低于 2 亿元的养老目标基金”，销售机 构需满足“最近 4 个季度末股票基金和混合基金保有规模不低于 200 亿元, 其 中，个人投资者持有规模不低于 50 亿元”。证监会 11 月 18 日发布首批个人养老金基金销售机构名录，共 37 家机构入围，其中券商 14 家，银行 16 家， 独立基金销售机构 7 家。另外，首批个人养老金基金名录中共有 40 家基金管 理人的 129 只养老目标基金入围，其中目标日期型 50 只、目标风险型 79 只。 华夏基金入围产品有 9 只，汇添富和南方基金均入围 8 只，嘉实基金和易方 达均入围 7 只。

个人养老金有望增加专业化资产配置需求。就美国而言，大部分 IRA 持 有人通过投资顾问咨询养老金账户相关问题。美国允许大部分金融机构（包 括共同基金、银行、保险公司、券商等）为投资者提供开设和管理 IRA 账户 服务。根据 ICI 对传统 IRA 持有人的调查，75%的家庭会通过专业投资机构 持有传统型 IRA，主要包括综合型券商、独立财务规划公司和银行三个主要 渠道。在进行咨询时，有滚存的传统 IRA 持有人中，65%的家庭会针对滚存 问题咨询专业投顾。此外，513 个受访者中有 54%会针对养老金提取金额问 题咨询专业投顾。在1541个已有资产管理策略的传统 IRA 持有人中，有 78% 在制定策略时会咨询专业投顾。

投顾业务有望加快发展。就中国而言，个人养老金覆盖人群广，大部分 居民对养老金融知识储备不足，但个人养老金投资过程中自主选择性强，包 括如何确定缴费频次、投资品种、投资金额、领取方案等，这些都需要专业 知识帮助进行选择，需要专业机构投入更多精力进行投资者教育、普及养老 金融知识。根据 2021 年《中国养老金融调查报告》统计，有八成以上受访者 愿意为养老金融投资咨询支付相应费用，而且有 48%的人倾向于按照资金规 模收取固定比例费用。虽然目前暂未允许开展养老基金投顾业务，但在财富 管理转型的背景下，专业化投顾需求增加，券商也正在加大投顾人员储备。

2.3 估值底部、政策催化，券商板块配置正当时

我们在此前发布的中期策略报告中梳理过2006年至今年6月券商板块的 十轮上涨行情，不难发现券商大行情启动的前提是股市交投持续活跃，启动 时点往往发生在大盘底部反转初期，但是熊市中的反弹行情持续时间较短， 机会较难把握。 券商板块实现超额收益通常满足三个关键条件：货币政策宽松、低估值、 行业政策利好催化。同时要注意的是券商板块的估值和业绩弹性在减弱，整 体趋势性行情较难出现，应更加关注核心上涨逻辑的演绎。

我们认为当前券商板块已经具备行情启动的三个条件：

第一，货币政策维持宽松，经济增长预期改善，市场情绪修复有望持续。 随着 11 月以来疫情防控政策持续优化、房地产支持政策出台、美联储加息节 奏放缓，压制今年权益市场表现的宏观风险逐渐减弱，同时年内第二次降准 落地，货币政策保持宽松，11 月大盘也因此迎来一波反弹。此外，12 月中央 经济工作会议强调“改善社会心理预期、提振发展信心”，提升了市场对 2023 年国内经济复苏的预期，市场情绪有望持续修复。

第二，估值处于底部，向上修复空间较大。券商股常用 PB 估值，目标 PB 与 ROE 正相关，目前 ROE 较低是压制券商股估值的重要因素。2022 年 市场大幅下跌导致券商业绩整体承压，ROE 下降，PB 估值已经处于历史底 部区域。与行业盈利更差、资产负债表风险更大的 2018 年相比，2022 年券 商的盈利能力明显更优，但估值水平却逼近 18 年的低点，所以当前板块具备 较大安全边际。我们预计随着 22Q4 权益市场回暖，叠加今年业绩低基数， 2023 年业绩有望回升，估值具备向上修复空间。而且从历史看，估值修复往 往领先于业绩。

第三，资本市场改革稳步推进，利好政策不断落地。2022 年资本市场改 革继续深化，行业利好政策逐步落地，包括科创板做市业务实施、个人养老 金制度正式落地、两融标的扩容、转融资费率下调等都对资本市场发展以及 券商业务拓展提供了支持。尽管全面注册制改革尚未在年内落地，但 2023 年 实现全面注册制改革的预期明显升温。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。「链接」

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