资本 - “盲盒第一股”泡泡玛特通过上市聆讯，Molly这颗“摇钱树”到底能火多久？

泡泡玛特二次上市有了新消息。11月22日晚间，港交所文件显示，泡泡玛特已通过港交所聆讯，并披露聆讯后资料集。截至2020年6月30日，泡泡玛特收入人民币8.17亿元，毛利5.33亿元，经营利润2.08亿元，期内利润1.41亿元。

这是泡泡玛特第二次寻求上市。早在2017年1月，泡泡玛特曾在新三板上市，两年多后退市。

得益于盲盒经济兴起，泡泡玛特业绩"翻身"。招股书显示，泡泡玛特市占率达到8.5%，总收益由2017年的1.58亿元，增加至2018年的5.15亿元，2019年总收益达16.84亿元。但风口上的泡泡玛特，风险也随之并存。

非主营商品发货缓慢

在刚刚过去的"双11"，泡泡玛特天猫旗舰店的最终销售额为1.42亿元，这也得益于泡泡玛特早在几个月前就启动预售。不过，多多益善的预售单，也迫使发货压力剧增。消费者苦苦等待，却遭遇缺货。

在"315消费保"网站上，《商学院》记者看到，关于泡泡玛特预售不发货的投诉居高不下。11月18日，有网友投诉称，购买的产品原本11月15日发货，当日凌晨申请发货后，始终迟迟不发货，通过询问客服，客服回答说缺货。

有一个网友在8月23日参与了泡泡玛特Zimomo预售，承诺10月15日发货。5天之后，却依旧没发货，客服只说有货。因为不能拆单，其他一同下单的盲盒也不发货。该网友称，Zimomo系列在线下门店并不缺货。

这种不发货的投诉，仅10月20日就高达上百条，一直持续到11月。

《商学院》记者梳理其中投诉较多的不发货产品，主要围绕Zimomo、抽盒机或者其他做活动产品，而非泡泡玛特销售最火的Molly产品。

著名财经评论员谭浩俊认为，企业未能及时按照时间发货，从侧面说明这个企业的资源还不是很丰富，产能不是很强。

在泡泡玛特的招股书风险提示中有这样的描述："我们通过第三方制造商生产我们所有的自主开发产品，且以往依赖少量制造商及工厂生产我们的大部分产品。"

同时其称，"因为我们目前的制造商可能沒有能力增加产量。倘我们未能获得我们制造商生产的大部分产品，或我们未能更换制造商，我们的销售及盈利能力可能大大降低。"

非Molly等系列产品发货缓慢，已经成为泡泡玛特的一种常态，其背后或与泡泡玛特把主要产能放在Molly系列上，导致其他IP系列产能不足有关。

Molly为主 但自有IP贡献不断下滑

在招股书中泡泡玛特表示，截至2020年6月30日，公司运营93个IP，包括12个自有IP、25个独家IP 及56个非独家IP。

所谓自有IP，主要是指泡泡玛特收购的代表性IP及内部设计团队开发的IP，而独家IP，则是由与泡泡玛特合作的艺术家创作的，非独家IP则是以代理IP为主。

其中自有IP包括Molly、Dimoo、BOBO&COCO、Yuki，独家IP包括PUCKY、The monsters等等，非独家IP包括米老鼠、HELLO Kitty等等。

从2019年的营收占比来看，自有IP的营收占比贡献在不断下降，独家IP和非独家IP的营收贡献在不断上涨。2019年，三者营收贡献占比分别为37.2%、 35.4%、 9.5%。截止到2020年6月30日，独家IP的营收占比已经上升到33.4%，而自有IP的占比不断下滑，从2018年开始，自有IP的营收贡献分别为41.9%、37.2%35.5%。到2020年6月30日，自有IP的营收贡献已经下降到34.4%。

虽然IP众多，但是2020年以前，对泡泡玛特营收贡献最大的是Molly。2017年~2019年，Molly的收入占总收益的25.9%、41.6%、27.1%；其次是独家IP中的Pucky，2019年贡献率为18.7%；而其他IP的贡献率都只是个位数。第二大自有IP Dimoo的贡献率占比仅为5.9%。

这一现象，在2020年的半年中有所改观。2019年上半年，Dimoo的营收占比为0，但是到2020年上半年，Dimoo的营收占比为14.4%，已经超过Molly。在该报告期内，Molly的营收占比为13.7%。

一个值得注意的现象是，在这些IP中，自有IP的营收占比在不断下滑，独家IP的营收贡献率在不断上升。

泡泡玛特在其招股书中预计，在2020年推出超过30个新IP。

《商学院》记者在一家泡泡玛特的线下零售门店内观察，30分钟内，进店参观、选购商品的消费者有50多人，且多为年轻消费者。绝大多数的消费者所购买的是Molly系列产品。

据了解，2016年泡泡玛特与Molly的创作者王信明签订独家授权协议时，Molly在潮玩领域已经有一小波用户的沉淀，许多用户的第一个潮玩就是嘟嘴的Molly玩偶。

认识到Molly依赖风险泡泡玛特，在招股书中坦言，"Molly对公司的销售表现至关重要，公司无法确保Molly的受欢迎程度及市场接受程度可以保持在其现有水平，若Molly受损害或未能保持其目前对消费者的吸引力，其销量的任何减少均可能对公司收益及经营业绩产生不利影响。"

在新更新的聆讯文件中，有这样的描述："基于Molly形象的泡泡玛特品牌产品的销售额分別占我们于2017年、 2018年及2019年以及截至2019年及2020年6月30日止六个月泡泡玛特品牌产品所得总收益的约89.4%、62.9%、32.9%、44.5% 及 16.3%"

泡泡玛特将2020年上半年Molly收益减少的原因归结为受疫情影响。

线下销售为主 渠道销售存疑

在泡泡玛特的销售中，主要以线下渠道为主。2019年，泡泡玛特销售及经销网络包括114家零售店、825家机器人商店（即自动贩卖机类销售渠道）和线上渠道。在新更新的聆讯后资料集中显示，泡泡玛特的零售店铺已经增加至136家，机器人商店数量增加至1001家。

招股书显示，2017年到2019年，零售店贡献的收益分别为1.01亿元、2.48亿元及7.40亿元，占同期总收益的百分比分别为63.9%、48.3%及43.9%，机器人商店贡献的收益分别为人民币560万元、8640万元及2.49亿元，占同期总营收的百分比分别为3.5%、16.8%及14.8%。

在聆讯后资料集中显示，截止2020年6月30日，零售店的收益为3.13亿元，占总收益的38.3%，机器人商店的收益为1.05亿元，占总收益的12.9%。

其线上渠道所贡献的收益，从2017年-2019年分别占比为9.4%、20%、32%。截止到2020年6月30日，其线上收益占比为40.9%。

除了2020年上半年，线上渠道收益占比超过线下渠道，其他年份，其线下渠道是其主要销售渠道。

但是值得注意的是，无论是线下零售店还是线上销售渠道，其毛利率远远不及机器人商店的毛利率。

机器人商店的毛利率显示，从2017年-2019年分别为63.2%、71.5%、70.7%、截止2020年6月30日，机器人商店的毛利率为72.9%。

报告期内，零售店的毛利率为55.0%、61.2%、65.6%、61.1%，线上渠道的毛利率为56.1%、62.8%、68.9%、70.4%。

整体来看，从2017年到2019年零售店销售渠道占总收益的绝大部分，但其毛利率却最小。

然而因新冠疫情，线下店铺的销售受到了严重影响。其在招股书中披露，"在疫情期间，潮流玩具产品的需求受到不利影响，主要是因为消费者出行受到限制、店铺关闭及线上销售渠道的经销能力受限。"

IP故事能否持久？

泡泡玛特CEO王宁将自身与迪士尼对标。在接受媒体采访时曾经表示，"我觉着五年后，我们有可能是国内最像迪士尼的公司，但是最像迪士尼不代表我们会像它一样去拍电影，而是我们也将成为一个拥有多个IP的大型集团。"

但是迪士尼拥有多个故事，而泡泡玛特目前只有IP，只有盲盒公仔。在泡泡玛特的招股书中，其表示IP是核心。

正如《阿甘正传》里的名句，"生活就像一盒巧克力，你永远不知道下一颗是什么味道。"火热的盲盒就像这盒巧克力，你永远不知道打开盒子那一瞬间，是什么样的惊喜在等待着你。

盲盒就是利用了用户这种心理。零售电商智库及百联咨询创始人庄帅认为，目前盲盒热源于两种原因：一方面是利用人们的赌徒心理，比较容易上瘾，另一个是，IP与盲盒的结合，对于人们的吸引力就会更强。

谭浩俊认为，在市场竞争越来越激烈的情况下，各种新的消费业态会同步诞生。购买盲盒，是一种赌博心理在推动，完全按照正常的消费方式，有的消费者可能也就不买了。

但是，盲盒目前依赖的只是IP所开发的公仔，而迪士尼的IP开发，是通过影视、游戏、动漫、二次元的方式，将IP赋予不同的商业故事，让大家从一个IP中感受体验到多种不同的形式。

就在泡泡玛特传出要上市的消息时，北京浩鸿明凯投资管理有限公司基金经理刘洪明在微博上公开表示，"泡泡玛特本质上是1985年的童年被干脆面集卡片收割，长大后换个方式收割95后的故事。"

那么泡泡玛特要讲述IP的故事，让大家记住泡泡玛特，则需要不断地开发新的IP。

正如庄帅所说，盲盒本身的商品价值并不高，但是与IP结合之后，其产品附加值就增加了。"但是盲盒的销售是否具有持续性，大众对于IP的喜爱，是具有阶段性的，因而能否持续打造受众喜爱的IP，对于泡泡玛特而言具有潜在的风险。"

新零售专家张健表达了他的担忧，"盲盒热，主要是玩法而不仅仅是产品本身，虽然消费者也有自己喜欢的IP，但热捧的更是拆的过程，因此这类产品对SKU要求比较高，也就是产品的迭代速度，一旦拆到的公仔都是消费者熟悉的，那么这个玩法就失去了吸引力。"

竞争在不断的加剧

事实上，关于盲盒的竞争越来越激烈。

在二手交易平台上，除了泡泡玛特的Molly实现较高的交易外，独角兽、L.O.L、Sonny Angel 、毕奇、Little Amber、吾皇万睡、ACTOYS猫铃铛、LEGO迷你人仔、SML盲盒等产品的交易热度也较高，用户的选择也越来越多。甚至在这些二手交易平台上，"退坑"的用户不在少数。

一些新的IP玩家也在不断进入，同样做IP潮玩生意的玩偶一号，旗下IP小站已经与迪士尼、梦之城等多家IP达成合作，引进IP衍生品达800多种。

谭浩俊认为，在一些盲盒企业取得比较好的业绩之后，投资者会越来越多，野蛮生长的现象也可能会发生，一旦市场的需求和供给发生了转变，当供给远远大于需求的时候，那么盲盒企业也就会面临着市场的自然淘汰，因而在未来，盲盒企业的市场是非常残酷的。

而泡泡玛特所面临的，还不只是竞争的加剧。目前自己研发的IP尚不成熟，与第三方合作的IP，还面临着续期风险。

西南证券传媒行业分析师刘言认为，潮玩企业的发展，依靠的不是IP储备，而是IP的孵化能力。

"随着盲盒企业越来越多，竞争越来越强，消费者可供选择的余地也越来越大。"谭浩俊说道，能否在市场上获得更大影响力，掌握更多的商业资源，决定了企业的发展前景。

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