四川信托正荣(四川 信托)

出品 I 财观社

责任编辑 I 李子涛

同很多房企一样，正荣地产降速了。但正荣地产不仅营收、合约销售面积等降速，盈利能力也下降了。更不幸的，正荣地产的盈利水平或有进一步下降的趋势。

正荣地产“降速”

同很多房企一样，正荣地产降速了。

近日正荣地产发布的2020年财报显示，2020年正荣地产实现营收361亿元，同步增长11%；实现净利润35.6亿元，同比增长15%；归母净利润为26.51亿元，同比增长5.8%。

2018年、2019年，正荣地产的营收分别为264.53亿元、325.58亿元，同比增速为32.3%、23.1%；归母净利润分别为21.21亿元、25.06亿元，同比增速为50.5%、18.2%。正荣地产的营收和归母净利润增速都大幅下降。

正荣地产的毛利率也呈现逐年下降态势。2018年，正荣地产的毛利率为22.8%， 2019年其毛利率水平降至20.0%；2020年，其毛利率进一步下滑，收到19.1%，且长期低于行业平均水平。

同时，正荣地产的合约销售金额和面积增速也在下降。2018年至2020年，正荣地产的合约销售金额为1080亿元、1307亿元、1419亿元，同比增幅分别为54.0%、21%和8.6%；合约销售建筑面积分别为644.30万平方米、843.95万平方米、890万平方米，同比增速为69.8%、31.0%和5.4%。

2020年，正荣地产全年累计实现合约销售金额约1419亿元，“踩线”完成了其年度销售目标1400亿元。2021年，正荣地产新的销售目标是不低于1500亿元，这一目标设置得非常“保守”。

正荣地产执行董事、董事会主席兼行政总裁黄仙枝在业绩会上表示：“我们不设具体的目标，按照公司自己的实力和步骤来走，保持适当的规模优势就可以了。正荣地产还是要坚持高质量发展，特别是长期主义。”

可见正荣地产未来将“常态化”保持低增速。

难逃“明股实债”质疑，仍踩“一道红线”

财报数据显示，截至2020年末，正荣地产净负债率为64.7%，现金短债比为2.2，扣除合约负债的资产负债率为76.6%，还踩中“一道红线”。正荣地产表示将争取明年上半年基本上三条线将全面降为绿档。

但是，同很多“闽系”房企一样，正荣地产也难逃“明股实债”嫌疑。

近年，正荣地产“少数股东权益”飙升。Choice显示，2015年公司少数股东权益仅为1.62亿元，而2020年上半年已激增至150.09亿元。这往往被视为“明股实债”的显著特征。

其中信托被认为是正荣地产“掩饰”债务的重要渠道。此前，正荣地产在大业信托发行了一款“汇金22号股权投资集合资金信托计划”（下称“汇金22号”）。知情人士透露，该笔信托产品“壳子上是地产股权”，实际上做的是“明股实债”。

“汇金22号”推介资料显示，该信托产品预计规模为4亿元，并分期募集。据某知情人士透露，“汇金22号”收益率是固定的，其存续期限仅一年。存续期满一年后，双方将通过“业绩对赌”确保大业信托能退出目标公司股权。

“假如是股权投资类，一般期限都比较长。设置对赌方式相当于第9个月对（目标项目）进行业绩考核，一般（大业信托）会把这个考核标准定得非常高，就是（对赌方）无法达成的程度，以实现触发这个机制。”该知情人士补充道。

在信托计划存续期间，大业信托对目标项目的销售均价、销售额、项目开发报建和工程建设进度进行监控考核，并给予对赌方亦即正荣厦门公司三个月宽限期。如果三个月宽限期结束时，正荣地产的项目仍未达到考核目标要求，大业信托有权要求对赌方进行业绩补偿。同时，“汇金22号”信托计划的风控措施还明确提到“差额补足”。

IPG中国区首席经济学家柏文喜表示，有的地产类信托产品包含“差额补足”和“对赌条款”，这是类固定收益或者变相的“明股实债”类信托产品。

未来盈利或进一步下降

“房住不炒”政策下，房地产“降速”不可避免，正荣地产在内的房企未来的盈利空间或被进一步压缩。

除了政策监管因素，正荣地产还面临其他不利影响。

数据显示，正荣地产在三四线城市的土储比例在上升，截止2020年7月末，正荣在三四线城市的新增土地储备面积较2019年增加31.1%。自2020年以来，正荣地产明显加大了对三四线城市的投资力度，公司土地储备结构得到优化的同时，预计也将持续拉低公司物业销售的平均售价，对公司毛利水平产生影响。

同时，正荣地产的销售及分销开支开支也在上升。正荣地产2020年的销售及分销开支为11.60亿元， 2019年这一数据为9.72亿元。正荣地产的销售及分销开支同比增速为19.3%，要高于营收增速的11.0%比较多。这也可能侵蚀掉正荣地产未来的利润。

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