信托公司 股权性投资(信托制股权投资基金)

一、什么是“F+EPC”模式

F+EPC(EngineeringProcurementConstruction+Finance)

也就是（融资+设计+采购+施工总承包）模式，是在EPC模式基础上衍生出“融资”功能，通常是指公共设施项目的项目业主通过招标等方式选定承包商，由该承包商方直接或间接筹措项目所需建设资金，以及承揽EPC工程总承包相关工作，待项目建设完成后移交给项目业主，在项目合作期内由项目业主按合同约定标准向合作方支付费用的融资建设模式。

根据筹措项目建设资金的参与方式不同，有三种类型：

1、股权型融资+EPC

项目承接主体（即承包商）与项目单位共同出资成立项目公司，项目公司在项目承接主体的协助下筹措项目建设资金，用于支付EPC工程总承包费用。

2、债权型融资+EPC

项目承接主体以委托贷款、信托贷款或者借款等方式向项目单位提供建设资金，由项目单位用于支付EPC工程总承包费用。

3、延付型融资+EPC

项目承接主体先行融资建设，EPC工程总承包费用在建设期间部分支付，剩余部分由项目单位延期支付，或者在合同中设置项目单位可以选择将部分或者全部EPC工程总承包费用延期支付的权利。

4、关键人

（1）、项目承接主体（承包商，比如某央企或国企背景的建筑公司）

（2）、项目业主（我们常接触的一般是城投）

（3）、项目公司（一般由上述公司合伙成立的新公司，只用来承接项目并建设）

（4）、资金方（也就是上面模式中的提供资金的金融机构，我们接触的主要是信托公司）

二、相关政策

1、2017年4月，《关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知》（财预〔2017〕50号），明确规定地方政府举债一律采取在国务院批准的限额内发行地方政府债券方式，除此以外地方政府及其所属部门不得以任何方式举借债务。

2、2018年8月，《关于防范化解地方政府隐形债务风险的意见》（中发【2018】27号）文件并未公开，据法询金融报告显示，文中中有提到地方政府在法定政府债务限额之外，直接或者承诺以财政资金偿还以及违法提供担保等方式举借的债务，都属于隐性债务；并要求坚决遏制一切隐性债务。另外，根据其他媒体信息显示，文件中也提到以BT方式举借或以委托代建方式等名义变相举债的项目也属于新增隐债。

3、2018年，《财政部关于规范金融企业对地方政府和国有企业投融资行为有关问题的通知》（财金〔2018〕23号）2文中规定，金融企业向参与地方建设的国有企业（含地方政府融资平台公司）或PPP项目提供融资，应按照“穿透原则”加强资本金审查，确保融资主体的资本金来源合法合规；若发现存在以“名股实债”、股东借款、借贷资金等债务性资金和以公益性资产、储备土地等方式违规出资或出资不实的问题，国有金融企业不得向其提供融资。

4、2019年11月，国务院发布《关于加强固定资产投资项目资本金管理的通知》（国发〔2019〕26号），对基础设施领域和国家鼓励发展的行业，鼓励项目法人和项目投资方通过发行权益型、股权类金融工具，多渠道规范筹措投资项目资本金。

5、2019年实施的《政府投资条例》第二十二条，政府投资项目不得由施工单位垫资建设。

6、2022年11 月 18 日，财政部印发《关于进一步推动政府和 社会资本合作（PPP）规范发展、阳光运行的通知》。《通知》中提出了做好项目前期论证、推动项目规范运作、 严防隐性债务风险和保障项目阳光运行四大总体要求，其中的一大亮 点是规范存量资产转让项目运作。《通知》要求：拟采用转让-运营移交（TOT）等方式盘活存量资产的项目，应具有长期稳定经营性收 益；TOT 项目不得由本级政府实际控制的国有企业作为社会资本方搞 “自我循环”，不得通过将无经营收益的公益性资产有偿转让或者分 年安排财政资金支付资产转让成本等方式虚增财政收入；将 PPP 项目 绩效评价结果作为按效付费的重要依据，强化对社会资本的激励约束。同时，《通知》再次强调 PPP 项目财政支出应遵守财政承受能力 10% 的红线约束：PPP 项目财政支出责任超过 10%红线的地区，不得新上 PPP 项目；PPP 项目财政支出责任超过 5%的地区，不得新上政府付费 PPP 项目。在盘活存量资产的同时严控地方政府隐性债务增加。

中国建研集团报告显示，从目前国内操作实践看，大型建筑央企/国企，正在探索以融资+工程总承包 (“F+EPC”)为主要模式投资PPP项目，从某种意义上讲，当社会资本方与参与建设的工程总承包方为同一家建筑企业或者建筑企业联 合体，那么“F+EPC”模式也是“PPP+EPC”模式中的一种。

三、如果项目涉及隐债可能会有哪些影响？

经营性项目与商业性项目，由企业投资，且自负盈亏，一般不涉及新增隐债，依法可以采用“F+EPC”模式。

公益性和准公益性的项目涉嫌新增隐债的概率较大，如果项目在投后涉嫌新增隐债，各责任人将受到什么处罚呢？根据实际案例来看：

1、部门负责人和平台公司，最高处罚是开除党籍、开除公职以及撤职。

在今年7月29日，财政部官方通报了8个典型案例，主要是关于融资平台公司违法违规融资新增地方政府隐性债务问责典型案例。其中，对时任洪泽县城市资产经营有限公司副总经理陈某给予撤职处分；对时任洪泽县副县长王某某给予开除党籍、开除公职处分；对黔江区财政局局长卢某给予行政撤职处分；

2、对违规融资的信托公司，责令整改并罚款，同时警告相关责任人。

2020年12月30日，北京银保监局行政处罚信息公开表显示，中信信托因存在尽职管理不到位，向政府购买服务负面清单项目提供融资违规行为，依据《中华人民共和国银行业监督管理法》第四十六条、第四十八条，责令中信信托改正，并给予50万元罚款的行政处罚；同时对聂文忠给予警告。

3、对投资人；

以往的项目如果能被判定为涉隐，那么基本就是等于100%兑付。但是在新形势、新政策下，如果金融机构带着投资人再次涉隐，是否还能享受同等待遇呢，这里需要打个问号；毕竟初犯和再犯监管的态度可能是会不一样的。今年发布的银保监发【2022】15号文，就提出要真正打消政府兜底幻想。法询金融认为，要真正打消政府兜底幻想，对于或有隐性负债，必须坚持市场化出清。

4、对项目和项目公司

有明股实债影子的信托资金被用作项目资本金后，项目公司未来融资将会严重受限，影响项目建设进度。同时，如果涉隐，所投项目可能面临整改、退库或问责等处罚。

四、碰到这类F+EPC项目需要注意的事：

1、关注项目是否涉隐；普通投资人和一般从业人员，很难根据提供的材料进行判断我们所投的项目是否涉及新增地方隐债，一般都是是等监管和高层主管落槌之后我们才能知道。通常项目涉隐后也会伴随着相关人员撤职或落马；

隐债其实还是债。为了适应新政策规避合规风险，这类项目我们通常看到信托资金通过股权投资的方式，最终以注册资本+资本公积的方式投向项目公司。

2、关注项目资本金的性质；从上面分享的23号文和26号文可知，项目公司的项目资本金不能是债务融资，否则会直接影响项目公司后续再融资，项目资本金要么是自有资金、要么必须是股权类融资。

根据法询金融研报显示，之前股权投资类信托计划的操作中，一般采用“名股实债”的操作方式，常见的方式有由强制性要求原股东或者第三方以特定价格回购或者收购信托计划持有的股权、由原股东或者第三方提供收益或者股权转让款差额补足等方式。

在26号文中规定，存在下列情形之一的，不得认定为投资项目资本金：

（1）、存在本息回购承诺、兜底保障等收益附加条件；

（2）、当期债务性资金偿还前，可以分红或取得收益；

（3）、在清算时受偿顺序优先于其他债务性资金。

也就是说，之前的明股实债类工程信托存在合规风险。

为了规避该风险，新的工程类信托，基本没有了相关“明股实债”的操作，从投资端来看属于纯股权投资；

但在募集端，掌柜发现仍存在以“明股实债”的名义进行募集现象，比如把股权投资产品的风险等级写成和债权类一样，给投资人看相关“口头式”承诺收益的函件，让投资人以为这些函件与差补一样，这些行为误导信托消费者的嫌疑。投资人除了要关注产品的本质外，也要多注意相关函件的法律效力。

根据法询金融报告显示，在司法裁判层面，对项目资本金的真实性也予以了保护。根据最高人民法院在(2013)民提字第226号判决，股东以股东借款形式充抵项目资本金的，不得主张享有借款债权。

3、关注承建方资信；“F+EPC”模式下，承包商将项目建设完成后移交给项目业主，项目业主需按合同约定标准向合作方支付费用，所以承建方能否保质保量的完工是项目是投资人能否正常兑付的关键因素之一。这里掌柜建议多关注承建方的承建项目类型，并且关注承建方的房地产业务比例；以及应收账款回款周转状况，

4、项目业主资信；项目的回款最终来源是项目业主，这是项目能否及时兑付的核心因素，一旦项目业主资金无法筹措到位，该类工程信托也将无法兑付。考察作为项目业主的城投，就跟我们平时看城投政信产品一样，这里不多赘述；

5、关注相关风控措施是否白纸黑字落实并写在合同或在相关附件中；由上我们知道，信托资金用作项目资本金必须要是纯股权投资资金。如果有其他偏兜底性质的风控措施，可能被定性为明股实债，极端情况下会影响基建项目本身，最终影响信托投资人本息安全。

但这类项目就没有风控了嘛？不是的。纯股权投资项目，可以订立符合市场化的对赌协议作为风控。

五、结束语

本文旨在帮助读者正确认识工程类信托，在卖者尽责、买者自负和打破刚兑的大背景下，我们更需要弄清项目的本质，避免误导别人、也避免被误导。

这类项目，掌柜浅薄的认为，站在合规的角度去看，就是投资人和承建方（国企建筑公司）合伙接工程，信托投资人的角色算是一个小包工头。

对于这类项目，站在投资人的角度：

1、首先选择实力强、历史负担轻的信托公司，万一未来涉隐，影响本息兑付，则是信托公司尽调和风控出现问题，有实力的信托公司才有钱来赔偿，当然我们也要相信信托公司的合规能力，出现违规概率较小。

2、其次正确认识该类项目的本质后，把重点放在考察承建方资质和项目业主资质上，看看一个是否有能力保质保量完工，看看另外一个在能否正常支付工程款。

参考文献的相关机构：法询金融、中国建研集团

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