资本 - “嘻哈文化第一股”普普文化再闯IPO：小众出圈，嘻哈文化的天花板

日前，有着"嘻哈文化第一股"之称的前新三板公司——厦门普普文化股份有限公司（以下简称"普普文化"）向美国证券交易委员会(SEC)提交招股书，并计划今年登陆美股纳斯达克，其股票代码为"CPOP"。该公司计划发行600万股A类普通股，发行价区间为每股4美元～6美元。NETWORK 1 FINANCIAL SECURITIES为此次交易的承销商。 2017年夏天，由爱奇艺自制的嘻哈文化推广节目《中国有嘻哈》，将嘻哈文化从小众的细分文化领域带入大众视野，一大批活跃在地下rapper圈的人气选手也变成了舆论的焦点，名利双收。而2019年夏天，综艺节目《这！就是街舞》又让街舞风靡一时。受明星流量的加持，嘻哈和街舞产业正从"地下"逐步走向商业化。在这场商业化大潮中，普普文化正是其中的先行者。 普普文化是一家从事嘻哈文化运营和娱乐公关的企业。2016年9月普普文化挂牌于新三板，2019年3月从新三板退市，是第一家在新三板上市的嘻哈相关公司，有中国"嘻哈文化第一股"之称。 专家认为，嘻哈文化作为目前流行文化中极为小众化的细分赛道，在商业化进程中自然存在一定的阻力。 普普文化能否顺利上市及上市后的表现，或许能给小众文化破圈商业化以参考借鉴。 明星胡海泉曾投资230万元入股 据招股说明书显示，普普文化创立于2007年，总部位于福建厦门，是一家以嘻哈文化的价值为核心，以年轻群体作为主要目标受众，通过举办娱乐活动，运营与嘻哈相关的在线程序，并为企业客户提供活动策划和执行服务以及营销服务获取营利的公司。该公司的主要收入来源是通过为广告主提供赞助套餐以换取赞助费，并出售这些音乐会的门票，从活动托管业务中获得。 普普文化主要业务是举办嘻哈、街舞等与IP相关的活动和赛事。其拥有与嘻哈活动相关的IP包括舞台剧、舞蹈比赛活动、文化音乐节、现场嘻哈表演等，与音乐公司、演员合作举办各种音乐会。从2020年3月开始，公司开发和运营与嘻哈音乐相关的在线程序。截至2020年6月30日，公司的音乐会和嘻哈活动分别吸引了约12.8万和12.2万的观众，截至2021年1月31日，公司的在线嘻哈节目观看次数超过了2.64亿次。在截至6月30日的2019财年和2020财年中，公司分别为35家和16家客户提供了43场和49场活动服务。公司知名活动或赛事有CHINA BATTLE（中国街舞冠军赛）、HIPHOP MASTER（嘻哈大师）等。 资料显示，2016年9月，普普文化在新三板挂牌，股份代码为839170.OC，彼时国内嘻哈文化产业尚未成熟，资本市场还没有以嘻哈文化运营推广为主营业务的企业，普普文化便有了"嘻哈文化第一股"之称。该公司2019年3月从新三板退市。 持股比例方面，创始人黄卓勤、韦莉亚夫妇合计持有公司 56.17%的股份，为公司共同实际控制人。 普普文化在挂牌新三板期间曾获得两轮定增。2017年9月，普普文化完成了挂牌以来的第一次定增，以每股9.2元的价格，募集资金668万元，投资方包括华睿投资、青瓦资本以及转型做投资的音乐人胡海泉；2018年6月，普普文化进行第二轮定增，投资方为中青集团。 彼时，胡海泉认购230万元，持股数量为50万股，持股比例为3.45%，当即成为该公司第五大股东。胡海泉是娱乐圈中知名跨界投资人，旗下设立7只基金，基金管理规模达13亿元，投资项目30多个，80%以上项目获得下一轮融资，曾被评为"2016中国最佳跨界投资人"。黄卓勤曾表示，胡海泉入股普普文化，主要是看中了嘻哈文化在国内的发展潜力。 嘻哈文化作为小众文化，其在商业化进程中不免有种种挑战。普普文化在风险提示中提到了存在的诸多风险： 公司已将业务重点从提供活动策划和执行服务转移到开发和托管自己的嘻哈活动，难以预测未来发展业绩和前景；客户集中度低，2019财年和2020财年，来自公司前五大客户的应收账款分别占总额的58%和65%； 在活动托管业务中，公司主要通过赞助获得收入，是否获得赞助商会给公司带来很大影响； 现场娱乐活动的开展会收到很多因素的影响，例如交通、天气等。 小众出圈：嘻哈文化的商机 从公司的商业模式来看，普普文化主要致力于开发和举办自己的嘻哈活动，并拥有与嘻哈活动相关的知识产权组合，包括舞台剧、舞蹈比赛或活动、文化和音乐节，以及在卡拉OK酒吧或游乐园中进行现场嘻哈表演的促销活动等。其收入来源主要通过为广告主提供赞助套餐以换取赞助费，出售音乐会门票及从活动托管业务中获得。 招股书显示，截至6月30日的2019财年和2020财年，公司收入分别为1903万美元和1569万美元，净利润分别为383万美元和263万美元，基本和摊薄后每股收益分别为0.27美元和0.16美元。其中，来自活动托管业务的收入分别占当年总收入的34%和49%，来自活动策划和执行业务的收入分别占当年总收入的52%和35%，来自营销业务的收入分别占当年总收入的14%和16%。 事实上，在普普文化成立初期，由于国内嘻哈文化产业不成熟，该公司嘻哈文化方面的收入占比一直较低，公关服务一直都是普普文化的主要收入来源。2016年，普普文化营业收入2690万元，其中公关服务收入2236万元，占比达到83%；2015年普普文化营业收入1819万元，其中公关服务收入占比高达98%。 直到挂牌新三板后，随着国民对嘻哈文化的接受度提高，普普文化才开始发力嘻哈文化赛事、活动，打造了"CBC中国街舞大赛""潮圣嗨趴""潮圣音乐节"等，在嘻哈文化圈已经具备一定影响力。 该公司于2019年3月27日从新三板摘牌。在新三板挂牌后，普普文化便开始重新回归嘻哈文化，在嘻哈文化赛事、活动方面发力。 据招股说明书显示，从公司业务划分来看，截至2019年6月30日和2020年6月30日的财政年度中，普普文化的总收入分别为1900万美元和1570万美元。其中，来自活动托管业务的收入分别占该财政年度总收入的34%和49%，活动策划和执行业务的收入分别占该财政年度总收入的52%和35%，营销业务的收入分别占该财政年度总收入的14%和16%。 可以看到，在2019-2020财年期间，公司活动策划和执行业务收入出现大幅下滑，从2019财年的995.3万美元锐减至2020财年的549.4万美元，降幅达到45% ;而与此同时，活动托管业务的收入则从2019财年的653.2万美元增长17%至763.0万美元。 从业务收入的变化趋势来看，受2020年疫情事件影响，公司线下活动举办频次大量减少，而公司的核心收入来源也从活动策划转为活动托管。 普普文化在招股说明书中指出，由于公司净利润大部分来自举办活动和提供与活动有关的服务，疫情使得公司或第三方服务提供商、公司客户和其他业务合作伙伴在未知的一段时间内无法开展商业活动，还包括政府当局可能关闭授权等。 普普文化也在风险提示中指出，现场娱乐活动的开展会受到很多因素的影响，例如交通、天气等。普普文化指出："公司依赖于现场娱乐活动，而这本身就容易受到风险的影响，而由于娱乐活动的本质和公司想要创造的粉丝体验，我们面临的风险可能会增加。" 不过，疫情的冲击也加速了该公司在线业务的发展。从2020年3月开始，普普文化已经创建了16个在线嘻哈音乐节目，其中在截至2020年6月30日的财年中已经产生了收入。 此外，核心收入来源从活动策划转为活动托管也会带来不确定性。普普文化在招股书风险提示中指出，在活动托管业务中，公司主要通过赞助获得收入，是否获得赞助商会给公司带来很大影响。如果不能吸引更多的赞助商参加其音乐会、嘻哈活动和在线嘻哈节目，或者赞助商不太愿意赞助，公司的收入可能会受到不利影响。 破圈之困：赞助商依赖从招股说明书来看，普普文化在2020财年出现流动性问题，其根本原因在于其收账能力出现大幅下滑，而造成这一现象的根源在于公司业务方向的转变以及对大客户的依赖。 据招股说明书显示，2019财年，普普文化的经营活动现金流净额仅有82.1万美元，而到2020财年，公司经营活动现金流净额已为负向的260.5万美元。 同时，公司报告期内净利润始终为正，分别为383.2万美元和262.6万美元。连续2个财年，公司经营活动现金流净额远低于当期净利润且在2020财年该项目由正转负，说明公司收现能力出现趋势下滑。 在招股书中，普普文化表示，"主要是由于一些客户未能及时付款给我们，以致公司当期应收账款增至1481万美元。" 据了解，目前普普文化高度依赖大客户。2019财年，公司前三大客户收入占公司当期总收入的33%，到2020财年进一步提升至36%;同时，2019财年公司对前五大客户的应收账款占当期公司应收账款总额的58%，2020财年该比率上升至65%。并且从招股书可以看到，在2020财年中恒安纸业已经退出了公司三大客户之列，赞助商依赖已成为影响普普文化后续发展的最大问题之一。 普普文化也在招股书风险提示中指出其客户集中度高的问题："目前，公司的收入和应收账款的很大部分来自少数客户。如果这些客户经历了重大的业务中断，我们很可能会造成巨大的收入损失。"其中，普普文化称："当我们调整营销策略或业务中心时，我们的主要客户可能会发生变化，如果不能增加对其他客户的销售，任何影响我们主要客户的重大业务中断或对主要客户的销售减少都可能对我们的运营和现金流产生负面影响。" 对此，职业投资人程宇表示："如果以普普文化当前的业务模式来讲，需要依赖于赞助商，因为它本身没有形成具有自己符号的文化产品。它的业务模式等于是充当赞助商和嘻哈文化受众之间的类似于媒体广告服务一样。" 专家认为，在文化类活动发展的初期，赞助商依赖的现象屡见不鲜。例如，近年在国内已形成规模化运营的电竞产业，随着近年来电竞赛事体育化发展不断壮大，电竞产业开始独立于游戏走向规模发展阶段，从而形成了现在稳定的业务发展模式。 香颂资本董事沈萌表示："文化发展初期都很大程度需要仰赖赞助商来维持正常运行。" 程宇也有同感，他表示："文化类活动的发展初期，难免要走赞助商的路子，毕竟需要足够的成本才能搞得出具有影响力的活动来。" 透镜公司研究创始人况玉清对此现象进行了更深入地分析："由于嘻哈文化是小众文化，因而普普文化主要的客户收入来源，对于大客户比较依赖，这种现象在各行各业都是一个比较普遍的现象。如果说产品收入是来自于C端，就不存在这种情况。而To B端的企业往往存在这种情况，尤其是创业公司，是非常常见的。" 随着人们对文化娱乐的需求日益增长、社会变得更加包容，流媒体的出现推动嘻哈文化的迅速传播，如今嘻哈文化已逐渐被中国公众尤其是年轻一代所认可和接受。特别是2017年《中国有嘻哈》播出后，曾深埋于地下，得不到关注的嘻哈歌手们受到越来越多年轻人的追捧，也彻底改变了嘻哈音乐在中国的地位。 但相比于美国、韩国，中国嘻哈文化市场总量仍旧较小。根据弗若斯特沙利文（Frost＆Sullivan）的报告显示，嘻哈文化市场收入从2014年的人民币45亿元（约合7亿美元）增至2019年的人民币142亿元（约合21亿美元），复合年增长率（CAGR）为25.6％。 程宇表示："嘻哈文化在中国是个比较小众的文化群体。当然，在其他国家和地区也不是主流。是一种比较夸张、叛逆的文化。这种文化的发展需要一个尊重个体权利，崇尚包容、尊重的社会环境。目前，中国社会正在走向这样的社会，但在主流意识形态上，还不是这样的社会。嘻哈文化商业化，当然也需要这种文化的群体的壮大，形成从产品到文化内容的创新和消费生态体系。在这个生态体系的发展上，中国显然还在一个很初级的阶段。" 嘻哈文化作为目前流行文化中极为小众化的细分赛道，核心群体规模少的特点使其始终处在主流流行文化圈的长尾部分，难以在主流文化圈立足。 这造成的问题在于嘻哈文化商业化所需的用户规模增长受限，也让活动方无法通过规模效应提升面对赞助商的议价权，长期商业化前景难以保障，而这些或将是影响普普文化未来估值持续提升的核心问题。 不过，沈萌表示："现阶段对赞助商的依赖，会对估值产生一定影响，但是估值也会参考未来成长性，包括业绩和业务等多个维度的成长性。"他补充道："嘻哈文化商业化要打开思维，就要拓展更多的变现形式。" 随着综艺节目的助推和新生代用户的成长，小众文化正在走向台前被更多人关注，商业化趋势也正在日渐推进。娱乐性的破圈方式虽然让小众文化被更多人看到，但也给文化本身造成了一些伤害。 程宇将这些伤害概括为三个方面： 其一，综艺的重新加工会让小众文化的边界模糊； 其二，娱乐性的呈现会改变小众文化本身的内涵和评价标准； 其三，综艺节目重视选手娱乐性胜过选手个人素质的价值观，会给小众文化赢得广泛认可埋下风险。 他认为，上述种种负面影响就会阻碍小众文化产业获得进一步发展，使其破圈的脚步陷入停滞，进一步影响商业化的进程："比如，对小众文化边界的模糊会影响消费者对相关商业活动作出精准地投入；对代表人物人设的打造会让观众和小众文化参与者们轻视专业能力的提升，拖慢行业整体水平的进步速度；而劣质代表的负面事件也将刚火起来的小众文化重新打回原圈层，无法走向更大的舞台。" 对于小众文化的商业化，况玉清表示："主要还是在于企业对于自身的定位，定位自己是一个大而全的公司，还是一个小而美的公司。作为一个精准的、超级细分的小众文化的赛道而言，我觉得他的目标只能够去朝着一个小而美的方向去发展，这一类小众文化的变现其实是有难度的，规模不会做太大，天花板有限。" 对于小众文化破圈，况玉清表示："小众文化即使是破圈，也只能够去基于它所锁定的一小部分人群的其他衍生需求，就是以其用户为中心去开拓一些极具特色的衍生需求，这是破圈的关键。" 对于普普文化能否顺利上市，上市后能够受到广大投资者的青睐以及未来小众嘻哈文化的商业化进程，《商学院》将持续关注。

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