文|听文

编辑|大树

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从狭义的角度，即从管理会计的角度出发，长期股权投资是指企业对于长期经营性资产的投资。

研究设计

本文参考彭俞超、杜勇和邓旭在研究中的设定，将金融资产比作为衡量企业金融化水平的主要指标。

但考虑到二〇〇七年，我国对制定新的会计准则，会计科目作出了重大调整；

因此为了保持前后统计数据具有可比性，本文将二〇〇二年-二〇〇六年、二〇〇七年-二〇一九年的金融资产比数据以不同的口径进行统计。

其中，二〇〇二年-二〇〇六年的金融资产比中的分子，金融资产主要为四个会计科目，即货币资金、短期投资、应收利息和长期债券投资加总所得；

二〇〇七年-二〇一九年的金融资产主要包括九个科目；

即货币资金、交易性金融资产、衍生金融资产、短期投资、应收利息、买入返售金融资产、可供出售金融资产、持有到期金融资产以及投资性房地产加总取得。

特别说明，本文虽然将货币资金纳入到金融资产中；

但考虑到从严格意义上说，只有剔除企业日常经营活动所需要的货币资金之后，剩余的货币资金才符合本次研究的“企业金融化”的含义；

但是货币资金是金融资产的重要组成部分，若不将货币资金纳入“金融资产”的范围，可能会导致最后的金融资产比被严重低估；

甚至会失去参考意义，但同时加入货币资金之后也要考虑到在数据分析的过程中可能在一定程度上高估企业的金融化水平。

除此之外，部分学者的研究将长期股权投资亦纳入到金融资产的统计中去。

但是根据会计准则对于长期股权投资定义的不同。

并且从资金流动的视角出发，长期股权投资是实体企业内部经营重组的结果，理论上不属于金融资产；

而从广义的角度出发，长期股权投资是指实体企业对其他企业的权益性投资，根据中的会计准则规定；

在企业制作财务报表时，在核算长期股权投资时，应该按照实体企业对于其联营、合营或者子公司根据其控制程度分成“权益法”和“成本法”。

企业对于控制程度较低的联营、合营企业所取得的股息收入应该归为长期股权投资余额中；

则长期股权投资也应该纳入到金融资产中，但是从企业金融化的内涵考虑。

严格意义上来看，只有实体企业对于金融机构投资的长期股权投资纳入到金融资产中，更符合研究的目的，因此，此次研究不将长期股权投资纳入到金融资产中。

模型二中的被解释变量金融利润比是指企业的金融收益占利润总额的比重。

此处的金融收益主要包括投资收益、汇兑收益和公允价值变动收益三项的总和。

本文的解释变量为宏观经济周期，其指标的选取参考罗时空、吴华强的H-P滤波方法；

将年度GDP的经过H-P滤波方法将时间序列中的蕴含的长期增长趋势剥离出来后，获得其反映经济周期循环的因素。

本文参考以往学者的研究结果，将一些会显著影响企业金融化行为的变量作为控制变量。

即宏观经济周期项放入模型中，仅考虑宏观经济周期项对于企业金融化水平的个体固定效应。

回归结果显示，宏观经济周期对企业金融化具有负向显著影响，其相关系数为-0.3611，且在1%的水平下显著为负，企业的金融化行为具有逆周期的经济特征。

第二列在加入控制变量之后，核心解释变量宏观经济周期对于企业金融化水平仍然在1%的水平下具有显著负向影响，相关系数为-0.1407；

这意味，在上市公司中，实体企业金融化行为的“蓄水池效应”大于“挤出效应”。

在宏观经济的繁荣期，由于实体经济的投资机会增多，企业会将更多资金投入到实体企业，相对应地减少金融资产的配置。

而在经济的衰退期，由于市场的不确定性上升且风险增加，实体企业将会更倾向于将流动资金投入到金融市场；

不仅由于“收益-风险”原则，且可以在一定程度上规避利率、汇率等风险，为企业可能存在的财务危机和现金危机提供缓冲的机会。

除此之外，根据控制变量与金融资产比的回归结果，亦可再次验证以往的研究成果。

在基准回归中，企业的资产规模与企业金融化水平的相关系数为-0.4536，且在1%的水平下显著为负，这意味着企业总资产规模越大，其金融化水平反而会降低；

这可能是是由于总资产规模越大的企业其本身更加注重对于固定资产的投资而非金融资产的投资。

企业的营业收入增长率与企业金融资产比亦在1%的水平下显著为负。

这表明，当企业在实体经营所获得的收益率越高，企业主营业务发展越好，实体企业更愿意增加对于实体经济的投资而非金融行业的投资。

这背后还隐藏着一个重要的可研究的课题，即不同行业其行业收益率不同，致使不同行业的企业间营业收入增长率也不同；

那么是否在这两类企业间，宏观经济周期对其企业金融化程度的影响亦有所不同，做简化版的行业异质性分析；

即制造业和非制造业之间，宏观经济周期对企业的金融化水平的影响是否有较大的差异。

总资产报酬率与金融资产比在1%的水平下显著正相关，说明企业的资产状况良好且回报率高，企业将会有更富余的资金投资于金融产品。

资产负债率对金融资产比在1%的水平上具有显著负向影响，相关系数为-20.7471。

托宾Q值与金融资产比在1%水平正相关。

托宾Q值高意味着市场对于该企业的未来发展预期较高，企业在未来将会有数量更多并且质量更高的实体经济投资机会，企业对于金融资产的投资就会下降。

货币和准货币增速上升意味着企业正面临着较为宽松的货币政策环境，企业的融资约束降低，企业可获取的资金越多；

将更多有可能将资金投入到金融行业以谋求更高的投资回报率，企业的金融化水平上升；

相反地，当企业处于紧缩的货币政策的宏观环境中，企业面临的融资约束上升，企业将会减少对金融资产的配置。

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